国投期货研究院

　　1． 高盛预判美国买家将掀起新一轮囤货潮，短期来看 ，美国囤货预期 、全球库存波动会带动铜市场怎样的波动？

　　答：5月下旬以来，美国对精炼铜征收行业关税的预期再次升温
，美盘铜价一度创出记录高位，基于美国关税政策不确定性引发的“悬浮”效应以及铜精矿增速面临持续下调风险 ，高盛转而上调长期铜均价预期 。6月美盘铜库存在记录水平持续创高
，与LME库存走势再度劈叉，起到有效吸纳全球精炼铜今明两年偏供求过剩的效果。整体看 ，ICSG 4月预期显示
，2025年供应过剩45.5万吨，2026年尽管下调全球精铜产出增速 ，但仍维持9.6万吨过剩预期
，很明显平衡预期未能施压铜价，极大比例被美国进口吸纳
。美国海关数据显示 ，2024年美国进口精炼铜增至90万吨
，2025年增至160万吨，今年前四月累计进口65.6万吨、累增幅度达到44%。美国一部分进口量直接体现到COMEX库存增量 ，导致全球三大交易所显性库存持续走高，今年以来持续徘徊在110万吨以上高位 。

　　2． 当前国内外铜期货盘面是否已经充分计价232关税预期？在您看来
，政策落地前
、落地后分别会出现怎样的“预期差行情
”？背后有着怎样的逻辑？

　　答：特朗普履职以来，围绕精铜关税不确定性 ，美国铜市场持续吸纳
，导致全球显性库存与年度供求平衡预期对价格的引导转弱
。从政策预期看，中期选举前、通胀压力下 ，6月底或7月初暂难对精炼铜直接征税
，尤其对主要来源国智利。盘面上，6月下半月美伦溢价升幅已经收敛 ，LME 0-3月现货保持稳定的贴水幅度 。同时
，中长线需要持续警惕美国精炼铜加征关税持续处于“悬浮”状态对物流的影响，如继续保持对2027年 、2028年的继续评估等言辞：1）倘明确表示2027年有加征铜关税的时间表 ，美伦溢价短线将有明显拉升
，铜资源将加速向美国流转，今年下半年铜资源博弈走强
。2）倘本次并未提出明确时间表 ，但在共和党掌控两院的背景下，美国财长已更强调通过行业关税的征收替代违宪的对等关税
，铜行业关税预期也将长期“悬浮 ”，已囤积到美国的铜也无法有效流出到美国以外的市场 ，最多只能转移向LME美国仓库。

　　3． 铜是否仍会成为本轮金属行情的核心主线？未来1-3个月
，铜期货行情最核心的驱动因子和最大风险点分别是什么？应如何把握后期走势？

　　答：通过上半年跟踪，铜的供需基本面最为“扎实
” ，但本身处于记录高位
，市场对货币政策约束
、AI半导体周期的警惕性强，除非有更显著的供应损失 ，铜价的上涨弹性目标相对受制
，但其震荡高度依然能够维持在高位水平 。

　　中线看，铜交投重心的关键在基本面端是国内淡季中供求两端的相对强弱
。一方面 ，6月下旬国内沪粤现货升贴水与社库走势有显著的淡季特点；另一方面
，供应端，原生矿今年下调供应增速的风险依然较大 ，海外TC未触底，国内炼厂夏季检修排产约束大；同时
，再生领域，税票与“统一大市场”背景下 ，供应速度与疲软价格下的惜售
，长期施压再生链条，再生原料紧张。因此 ，夏季国内供求转向“两淡 ”
，月度净进口，尤其出口量的减少将是引导国内铜供求的重要因素 。另外 ，情绪端
，需要关注贵金属走势，金银价格的波动核心重回通胀预期主导的美联储货币政策节奏 ，美元指数、美债收益率直接影响贵金属走势
。铜基本面扎实
，现阶段易于震荡滞跌，但倘若金银更明显的继续回吐去年三四季度涨势 ，铜价的交投重心将有较大概率回到1月多数时间 、中东开战前较低的震荡区间。三季度目前倾向铜价交投重心下移的概率较大，市场将持续评估铜精矿供应
、半导体景气度与后期旺季强弱 。

　　国投期货

　　首席分析师  肖   静  期货投资咨询证号：Z0014087